Analyse : Avenir pour le choc

[1/2] Le logo du Credit Suisse est affiché sur un écran sur le parquet de la Bourse de New York (NYSE) à New York, États-Unis, le 16 mars 2023. REUTERS/Brendan McDermid/File Photo

LONDRES, 31 mars (Reuters) – Alors que la poussière retombe sur une décision surprise de la Suisse de déprécier 17 milliards de dollars d'obligations dans le cadre du sauvetage du Credit Suisse, le marché de la dette conçue comme un amortisseur pour les banques est confronté à un long chemin pour regagner la confiance des investisseurs.

Le marché mondial de 275 milliards de dollars des obligations de niveau 1 supplémentaire (AT1), qui font partie des coussins de fonds propres bancaires qui isolent les contribuables du financement des renflouements, a été secoué par la décision des autorités suisses le 19 mars sur les AT1 du Credit Suisse.

Certains investisseurs, par exemple les fonds spéculatifs, voient une opportunité après la forte chute des prix au cours de la semaine dernière.

Et tandis que les prix se sont stabilisés, beaucoup d'autres soupçonnent de nouvelles difficultés à venir, le coût pour les banques de l'émission de cette dette devenant si cher que le marché, considéré par les régulateurs comme faisant partie intégrante de la résilience du secteur bancaire, pourrait dépérir.

Eric Larsson, directeur général du gestionnaire d'actifs Alcentra, a déclaré que le marché deviendrait "bifurqué". Les banques bien capitalisées, a-t-il ajouté, pourront émettre des AT1, versant aux investisseurs les rendements plus élevés exigés, tandis que les plus petites "seront temporairement, potentiellement exclues".

Si les petits prêteurs ne sont pas en mesure d'exploiter le marché AT1, ils seront probablement confrontés à des coûts de financement plus élevés dans d'autres instruments de capital, ce qui pourrait réduire le montant qu'ils peuvent prêter, augmentant à leur tour les risques de récession pour les pays, en particulier en Europe, dont les banques dominent le secteur AT1.

La crainte que les banques ne soient pas en mesure de vendre la dette AT1 a pesé sur les cours des actions, les actions bancaires européennes ayant chuté de 13 % en mars lors de leur plus forte baisse mensuelle en deux ans (.SX7P).

"Le marché AT1 souffre et même s'il souffre, vous ne verrez aucune nouvelle émission", a déclaré Mark Holman, associé chez TwentyFour Asset Management, notant que les rendements actuels étaient trop élevés pour que les banques puissent émettre.

Le rendement moyen des obligations AT1 en Europe a bondi à environ 14,5 % contre un peu plus de 7 % en février, selon les données du fournisseur d'indices ICE.

Les détenteurs d'obligations Credit Suisse AT1 n'obtiennent rien dans le cadre de l'accord de fusion UBS. Les actionnaires, qui se classent généralement en dessous des détenteurs d'obligations en termes de qui est payé lorsqu'une banque s'effondre, reçoivent 3,23 milliards de dollars.

Tout autre effacement des détenteurs d'obligations avant les actionnaires "remettrait en question tout l'intérêt de cette classe d'actifs", a déclaré Keith Thomas, responsable des litiges en valeurs mobilières au cabinet d'avocats londonien Stewarts.

Thomas a déclaré que, comme d'autres avocats de la finance, il avait traité des demandes de détenteurs d'obligations AT1 du Credit Suisse quant à l'opportunité de poursuivre un litige concernant la décision suisse.

Les régulateurs européens ont déclaré qu'ils continueraient d'imposer des pertes aux actionnaires d'abord si une banque faisait faillite, aidant ainsi à calmer les investisseurs paniqués. Hong Kong et Singapour ont également déclaré qu'ils s'en tiendraient à la hiérarchie traditionnelle des demandes d'insolvabilité.

Les analystes d'ING ont déclaré qu'il était "douteux" que les banques soient en mesure d'émettre de nouveaux AT1 "de sitôt", même avec les assurances des régulateurs européens.

"Le livre de règles (était) en quelque sorte déchiré", a déclaré le responsable des titres à revenu fixe de Russell Investments, Gerard Fitzpatrick, ajoutant que "beaucoup de gens ressentiront de la peur et quitteront" les AT1.

Les AT1, également appelés «convertibles contingents» ou «CoCos», ont été introduits après la crise financière de 2008 pour amortir les chocs si les niveaux de capital des banques tombaient en dessous d'un certain seuil. Ils peuvent être convertis en actions ou annulés et sont considérés comme une forme de dette bancaire à haut risque.

Leurs prix se sont redressés mais restent bien en deçà des niveaux observés avant la décision suisse.

Un fonds négocié en bourse WisdomTree qui suit un large indice d'AT1 bancaires a chuté de 11% au cours des quinze derniers jours. Les AT1 du Credit Suisse représentaient moins de 3% du fonds juste avant le sauvetage de la banque suisse, a révélé le gestionnaire d'actifs.

La dette AT1 de la Deutsche Bank se négocie à 74 cents pour un dollar, au-delà des plus bas de la semaine dernière autour de 67 cents, mais toujours en dessous des niveaux observés avant la dépréciation du Credit Suisse, selon les données de Tradeweb. C'est un cas similaire avec les UBS AT1, qui se négocient autour de 64 cents.

Les investisseurs surveillaient désormais de près si les banques refinanceraient les AT1 à l'approche de la première date disponible pour qu'elles le fassent. Ne pas le faire serait un signal négatif pour le marché, ont-ils ajouté.

L'italien UniCredit, par exemple, a demandé aux superviseurs de la Banque centrale européenne s'il pouvait racheter une obligation perpétuelle de 1,25 milliard d'euros (1,36 milliard de dollars) à la première occasion en juin, a déclaré une source à Reuters.

Certains investisseurs AT1 étaient pleins d'espoir.

Les obligations n'ont jamais été aussi bon marché que les actions, a déclaré Bjoern Jesch, directeur mondial des investissements chez DWS, dans une note de recherche.

Peter Doherty, responsable de la recherche en investissement à la banque privée londonienne Arbuthnot Latham, a déclaré que le groupe avait ajouté une plus grande exposition AT1 européenne aux portefeuilles des clients la semaine dernière.

La peur du Credit Suisse a laissé "les banques restantes avec des rendements très élevés", a déclaré Doherty, ajoutant qu'il pensait qu'il était peu probable que davantage de grandes banques européennes fassent faillite car le secteur reste bien capitalisé.

(1 $ = 0,9216 euros)

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Chiara rend compte des marchés du crédit européens, couvrant différents pays, secteurs et classes d'actifs, des obligations de qualité investissement jusqu'aux dettes en difficulté. Elle a précédemment travaillé chez Debtwire en tant que rédactrice en chef, à la tête d'une équipe de journalistes et d'analystes spécialisés sur la dette de qualité inférieure. Chiara est titulaire d'un doctorat en lettres classiques de la Scuola Normale Superiore di Pisa, Italie. Contact : +447944118552